中国株投資レッスン

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混合所有制改革が加速！！

配信日：2017年06月01日

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　　　　　　　　　　　　　　　　　　　2017年6月1日　第475号

　　　　　「中国株投資レッスン」

　　　　　ＴＳ・チャイナ・リサーチ株式会社　田代尚機　発行
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　　　　　目次
　　　　　1.中国株有料メルマガに助言しています！！
　　　　　2. 混合所有制改革が加速！！
　　　　　3.『中国株二季報 2017年春号』の販売開始！！

１.中国株有料メルマガに助言しています！！
　今年の中国経済は、供給側改革の深化、一帯一路戦略、走出去政策、

PPPプロジェクトの拡大、混合所有制改革の加速、戦略的振興産業

の発展など、中国経済の構造を変える戦略、政策が多く打ち出される

見通しです。

　中長期投資には絶好のタイミングだと考えています。

　今こそ、中国株投資のチャンスです！！

　ＴＳ・チャイナ・リサーチ株式会社は、グローバルリンクアドバイザーズ
株式会社が発行する週刊中国株投資戦略レポートに関して、助言・
情報提供を行っております。
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２.混合所有制改革が加速！！
　香港市場に初めて純粋な中国国有企業が上昇したのは1993年7月である。
いわゆるH株上場であり、第1号案件は青島ビール（00168）であった。その後
上場企業の数は増え2017年4月末現在、香港メインボードには222社、
香港GEMには23社が上場している。

　今でこそ数は大きく増えたが、上場開始当時、アナリストたちは、
このH株上場には大きな欠陥があると指摘していた。上場会社の独立性
について大きな問題があるとされてきた。

　上場にあたり、国有企業を企業リストラし、株式会社化するのであるが、
その際、その国有企業全体を改組し、それを上場させるのではなく、
一部を切り取ってそれを上場させる形を取ったのである。

　国有企業というのは、国家からの指令を伝える一つの組織（単位）であり、
いろいろな組織の集合体である。企業リストラをする際には、まず、
その集合体を管理する企業である国有企業集団公司を創る。
その国有企業集団が大株主になる形で、収益力の高い主力企業を創る。
それを上場会社とするのである。

　上場の最大の目的は資金調達である。調達額を最大にするには、規模が
大きくて、収益力の高い企業とすることが望ましい。それは上場を指導する
主幹事証券にとっても同じことである。IPO手数料は資金調達額に対する
比率で決まるからだ。

　投資家にとって、自分の投資した会社が高成長するならそれでいい。
しかし、上場会社を切り取った後の企業群に問題が残る。これらはそのまま
放置されたり、整理統合されたりするわけだが、ほとんどが株式会社化
されない。一部では企業の体をなしてないところが残ってしまう。そういう
ところと、上場会社が取引をすると、外部から関連取引として区別するのが
難しくなってしまう。それをしっかりと調べ上げるのが会計士の仕事だが、
大企業であれば、たくさんの会社と取引があるわけで、それを全部透明に
審査することは時間的制約、人的制約から困難である。

　1990年代に、ある企業の上場準備開始のためのキックオフミーティングに
出席したが、その際、上場候補企業の担当者は、「今、うちの娘は田舎娘で
あか抜けないが、これからきれいな服を着させて、しっかりとお化粧して、
きれいな姿にして投資家の皆様の前にお見せします」と発言。思わず苦
笑いをした経験がある。

　1990年代はH株に対する市場の評価は低かった。しかし、中国国有企業の
規模は大きい。欧米系証券会社はそうした投資家にとって買いにくい
H株企業について、できる限り関連取引で違法行為がしにくい形に整理し、
経営者と共に証券監督部門もしっかりと教育し、世界中の投資家が投資に
値する企業として認めるような立派な組織に育て上げ、巨額の利益を得ている。

　某欧米系機関投資家がBRICSという造語を作り、それを世界中に広め、IPOで
引受手数料を稼ぐとともに、ファンドにそれを組み込み、グローバルに
販売することで、巨額の利益を得ている。だから、中国と欧米機関投資家は
ギブ＆テイクの関係であるといえよう。

　ちなみに、中国株ビジネスで、日本の証券会社が欧米系証券会社に全く
歯が立たなかったのは、背後にいる顧客層の厚みの違いだけではない。
彼らには法的リスクを完全に排除できるような中国国有企業のリストラを
行う能力が不足しており、また、国有企業の幹部から当局まで、関係者を
広く巻き込んで教育するような大きな発想を持てなかったからである。

　欧米金融機関、欧米機関投資家の力で、しっかりとした組織に育ったH株企業
だが、まだ、ひとつ大きな問題が残されていた。

　問題とは、国有企業集団公司の存在である。これは上場会社の親会社に
あたるが、その親会社の所有者は、中央系であれば国務院国有資産監督管理
委員会、地方系であれば各地方政府の国有資産監督管理委員会である。
しかし、これらの組織は名目でしかない。世界的にみた最先端の企業経営では
株主による強いプレッシャーを受けて、収益の最大化やコンプライアンスの
徹底遵守を行うのであるが、現在のH株企業にはそうした力が弱い。

　また、実質的な企業支配者は、結局のところ、中央系では主管部門、
地方系では地方政府であり、彼らの利害によって経営が左右される懸念がある。
地方政府傘下企業間の市場原理を超えた拡大競争が起きたり、汚職が
発生したりする。

　こうした問題を解決するには、国有企業集団公司の資本構造を明確にした上で、
株主を多様化し、名称は集団公司のままとしても、株式会社と同様の
収益追求を目指す組織形態に進化させる必要がある。

　こうした考え方に基づき、産業構造調整を合わせて行う形で現在、
混合所有制改革が行われている。2016年9月、第一弾として、電力、石油、
天然ガス、鉄道、航空、通信、軍需の7分野から、中国東方航空集団公司、
中国聯合網絡通信集団有限公司、中国南方電網有限責任公司、
哈爾濱電気集団公司、中国核工業建設集団公司、中国船舶工業集団公司の
6社が指定された。これらの内、中国東方航空（00670/600115）、
チャイナ・ユニコム（00762）、ハルビン電気（01133）、中国核電（601985）、
中船防務（00317/600685）が傘下上場企業となっている。これらの
上場会社は業界再編を含め、事業内容が大きく変わる可能性がある。

　国家発展改革委員会政策研究室の厳鵬程主任兼報道官は4月13日、
「混合所有制改革第2弾のテスト企業となる9社のテスト案は既に
出来上がっている。近いうちに認可され実施されるだろう」などと発言
している。また、第2弾のテスト企業は、電力、石油、天然ガス、鉄道、
民間航空、電信、軍事工業などの産業領域で行われると昨年12月の
中央経済工作会議で発表されている。

　さらに、「第3弾テスト企業の選別作業を既に始めている」とも発言している。
第3弾テストでは、「戦略投資家を引き入れ、企業株式構造を優良化する。
董事会を強化し、党の指導者と企業統治の有機的結合を積極的に模索する。
マネージメント層の市場化選考や身分の変更を実施し、企業経営の
決断能力を有効に引き上げる。報酬制度改革の実施を加速する。
従業員持ち株会のやり方を研究する」など新たな試みを行う方針である。

　中国には、テンセント（00700）、アリババ、百度など、世界のIT業界を
リードする企業がある。これらに続く急成長民営企業がたくさんあるが、
それらの企業は、欧米の金融機関との密接な関係を通して、完全に
欧米スタイルの最先端の組織を作り上げている。徹底的な能力主義、スピード、
効率重視の経営が彼らの躍進の原動力となっている。混合所有制改革では、
こうした優秀な民営企業を株主として迎えることで、その進んだ経営を
取り入れることができる。

　ほとんどの重点国有企業が香港市場、本土市場に上場しており、国有企業の
経営形態は既に国際標準に近づいている。それに加え、現在行われている
混合所有制国有企業改革が着実に進めば、中国経済の大きな柱である
国有企業の経営力はさらに高まり、規模だけでなく、効率性の面でも優れた
企業となる可能性がある。「中進国の罠」に陥るどころではない。中国が
アメリカを追い越し、世界最大になる日は遠くない。
（5月27日作成、有料メルマガから一部抜粋）。

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